martedì 12 maggio 2026
Il tema della legalità nei mercati finanziari regolamentati si colloca oggi al centro del dibattito sulle politiche economiche e sulla qualità delle istituzioni. Non si tratta soltanto di contrastare fenomeni illeciti, ma di garantire quell’insieme di regole, controlli e presidi di vigilanza necessari ad assicurare trasparenza, correttezza degli scambi, parità informativa e integrità del mercato. La legalità rappresenta quindi una condizione essenziale per il funzionamento efficiente del sistema finanziario e per la tutela degli investitori. Nei mercati finanziari, il corretto bilanciamento tra libertà di iniziativa economica e regolazione pubblica è particolarmente delicato. Quando questo equilibrio si altera, si creano spazi che possono essere sfruttati da comportamenti opportunistici o illegali, con effetti che si propagano ben oltre il singolo operatore, incidendo sulla fiducia collettiva e sulla stabilità economica. Per mercati finanziari regolamentati, in senso proprio, si intendono le sedi di negoziazione autorizzate e vigilate ai sensi della normativa europea. Esse si distinguono dalle altre trading venues, come i sistemi multilaterali di negoziazione (Mtf) e gli internalizzatori sistematici (Si), che, pur essendo anch’essi soggetti a disciplina e vigilanza europea, presentano differenti requisiti organizzativi e di trasparenza.
In questo ambito rientrano, tra gli altri, i mercati gestiti da Borsa italiana. Il quadro normativo di riferimento è rappresentato principalmente dalla direttiva Mifid II e dalla disciplina europea sugli abusi di mercato, contenuta nel regolamento Market Abuse Regulation (Mar), che definiscono i requisiti di trasparenza, correttezza e integrità degli scambi finanziari. Questi mercati presentano alcune caratteristiche fondamentali: un elevato grado di regolamentazione, la centralità dell’informazione nel processo di formazione dei prezzi e una forte integrazione a livello europeo e internazionale. Proprio tali caratteristiche rendono particolarmente rilevante il tema della legalità, poiché l’efficienza del mercato dipende in larga misura dalla qualità e dalla simmetria delle informazioni disponibili agli operatori. Entriamo nel cuore del problema. Nei mercati finanziari regolamentati, l’illegalità si manifesta prevalentemente attraverso gli abusi di mercato, pur includendo anche fenomeni esterni al perimetro regolamentato. I casi più rilevanti sono rappresentati dall’insider trading e dalla manipolazione del mercato. L’insider trading consiste nell’utilizzo di informazioni privilegiate non pubbliche per effettuare operazioni sui mercati, compromettendo la parità informativa tra gli investitori e alterando il principio secondo cui tutti gli operatori dovrebbero competere sulla base delle medesime informazioni. La manipolazione del mercato si realizza invece attraverso operazioni o comportamenti idonei a fornire segnali falsi o fuorvianti in merito all’offerta, alla domanda o al prezzo degli strumenti finanziari.
A questi fenomeni si aggiungono ulteriori criticità, tra cui l’utilizzo di piattaforme di negoziazione non autorizzate che operano al di fuori del perimetro regolamentare e, in alcuni casi, il possibile impiego dei mercati finanziari per finalità di riciclaggio di capitali illeciti. Inoltre, la crescente diffusione di strumenti digitali e crypto-asset pone nuove sfide alle autorità di vigilanza, soprattutto in relazione alla rapidità dell’innovazione tecnologica, alla dimensione transnazionale delle operazioni e alla difficoltà di controllo di alcune piattaforme decentralizzate. In tale contesto assume particolare rilievo il recente regolamento europeo Mica, volto a introdurre un quadro normativo armonizzato per i mercati delle cripto-attività. Negli ultimi anni non sono mancati casi concreti che hanno evidenziato i rischi derivanti da carenze di trasparenza e vigilanza. Emblematico è il caso Wirecard, che ha mostrato come gravi irregolarità contabili e insufficienze nei controlli possano compromettere la fiducia degli investitori e generare effetti sistemici anche a livello europeo.
Analogamente, le vicende legate a piattaforme abusive di trading online hanno evidenziato la crescente esposizione dei risparmiatori a fenomeni fraudolenti diffusi attraverso strumenti digitali. In questo contesto, l’azione delle autorità di vigilanza assume un ruolo centrale. In Italia, tale funzione è svolta principalmente dalla Consob, competente per la trasparenza dei mercati e la tutela degli investitori, in coordinamento con la Banca d’Italia, responsabile soprattutto dei profili di stabilità finanziaria e vigilanza prudenziale. A livello europeo opera invece l’Esma, che coordina le autorità nazionali e favorisce l’armonizzazione delle regole nei mercati dell’Unione europea. Il danno prodotto dall’illegalità nei mercati finanziari regolamentati si articola lungo due dimensioni principali: la fiducia e l’efficienza allocativa del mercato. Sul primo versante, la presenza di comportamenti illeciti mina la fiducia degli investitori, che rappresenta il presupposto essenziale per il funzionamento dei mercati finanziari.
Senza fiducia nella correttezza degli scambi e nella trasparenza delle informazioni, gli investitori tendono a ridurre la propria partecipazione, con effetti negativi sulla liquidità e sulla capacità dei mercati di finanziare l’economia reale. Sul secondo versante, l’illegalità compromette il processo di formazione dei prezzi. Nei mercati finanziari, infatti, i prezzi riflettono – o dovrebbero riflettere – le informazioni disponibili. Quando tali informazioni sono distorte o utilizzate in modo illecito, il meccanismo allocativo del mercato viene alterato. Ciò comporta una distribuzione inefficiente delle risorse finanziarie, un aumento del costo del capitale per le imprese e una riduzione della capacità del sistema economico di sostenere investimenti produttivi e crescita nel lungo periodo. Negli ultimi anni il legislatore europeo e nazionale ha rafforzato in modo significativo il quadro normativo. La direttiva Mifid II ha ampliato gli obblighi di trasparenza e i presidi a tutela degli investitori, mentre la disciplina sugli abusi di mercato ha introdotto strumenti più incisivi di prevenzione e sanzione. Parallelamente, la normativa antiriciclaggio ha esteso gli obblighi di controllo e segnalazione a un numero crescente di operatori finanziari.
Nonostante questi progressi, permangono tuttavia alcune criticità. La crescente digitalizzazione dei mercati, la velocità dell’innovazione finanziaria e la dimensione globale delle operazioni pongono sfide significative per le autorità di vigilanza, soprattutto in termini di enforcement, cooperazione internazionale e capacità di adattamento normativo. In molti casi, infatti, la rapidità dell’innovazione rischia di superare la velocità della regolazione. Alla luce di queste considerazioni, è possibile individuare alcune linee di intervento prioritarie. In primo luogo, rafforzare ulteriormente la cooperazione tra autorità nazionali ed europee, in un contesto di mercati sempre più integrati e interconnessi. In secondo luogo, investire nelle tecnologie di vigilanza, le cosiddette SupTech (Supervisory technologies basate su algoritmi, intelligenza artificiale e analisi dei big data), per migliorare la capacità di individuare tempestivamente comportamenti anomali e potenziali abusi. In terzo luogo, promuovere una maggiore cultura della legalità e della compliance tra gli operatori, anche attraverso strumenti reputazionali, incentivi alla trasparenza e programmi di educazione finanziaria.
In quarto luogo, adattare continuamente il quadro regolatorio all’evoluzione dei mercati, evitando che l’innovazione tecnologica crei aree non adeguatamente presidiate dal diritto e dalla vigilanza. Infine, garantire un sistema sanzionatorio effettivo, proporzionato e realmente dissuasivo, capace di incidere concretamente sui comportamenti degli operatori. La legalità nei mercati finanziari regolamentati non rappresenta, dunque, soltanto una questione di rispetto formale delle regole, ma costituisce una condizione essenziale per il corretto funzionamento dell’economia moderna. Mercati trasparenti, efficienti e affidabili sono indispensabili per attrarre investimenti, sostenere la crescita e garantire la stabilità del sistema finanziario. Rafforzare la legalità significa, in ultima analisi, rafforzare la competitività del sistema economico nel suo complesso. In mercati sempre più digitalizzati e globali, pertanto, la sfida non consiste soltanto nel reprimere l’illegalità, ma nel costruire un sistema capace di prevenirla e anticiparla.
(*) Professore ed economista
di Enea Franza